真正的AI应用才刚刚开始掌乐策略
近期，鹏华基金闫思倩分享了对科技成长股的投资看法。
投资作业本课代表整理了要点如下：
1、A股整体将延续慢牛格局，存在结构性机会，包括与全球共振的有色、大宗商品、黄金，以及AI等全球科技主线，还有我们非常看好的制造业升级、智能化机器人（无论是在工业领域还是消费端与AI科技的融合）等。
2、真正的AI应用其实才刚刚开始，空间最大的机器人领域也才刚刚起步。
我们判断全球的科技周期，每一轮至少要持续十年。如果把它看作一次工业革命或科技革命，那科技浪潮的持续时间会更长。
3、今年我们要解决的是机器人从0到1的突破。回顾电动车发展历程，机器人现在应该相当于2016-2017年突破10万台冰点的阶段。
明年可能会有一些产品在非常简单的场景，如搬运、招待，或在机场、景区、巡检等场景进行演示和初步放量。
4、从投资角度看，尤其是科技股与成长股投资，我们既关注从0到1、代表未来方向的产业趋势（如“十五五”规划中的新质生产力），也重视从1到N的成长机会（例如新能源、固态电池、储能等当前仍在发展的领域）。
闫思倩现担任鹏华权益投资三部总经理、投资总监、基金经理，具有15年证券从业经验，深耕新能源、人工智能产业链研究与投资，曾任华创证券分析师，中银国际证券业务经理，工银瑞信基金研究部基金经理。
加入鹏华基金之前，她曾凭借工银新能源汽车混合3年3倍的业绩,一度被冠以“新能源女神”的称号，不过在2022年和2023年管理鹏华新能源基金时持续亏损两年，之后持仓转向机器人等新兴领域，旗下碳中和主题基金表现尤为突出。
目前闫思倩在管基金规模为181.20亿元，管理基金如下：
其中，碳中和主题基金今年来收益超90%，近一年收益超150%，新能源汽车主题基金今年来也涨超70%，近一年收益也翻倍。
以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：
真正的AI应用才刚刚开始
主持人：思倩总先为大家简单讲解一下，您是如何判断AI目前所处的发展阶段呢？
闫思倩：如果从投资市场和ChatGPT的诞生来看，AI这一轮的科技周期最早可以说始于22年底或23年初。现在，尤其是国庆假期期间，我们看到Sora的出圈，真正的AI应用其实才刚刚开始。
我们判断全球的科技周期，每一轮至少要持续十年。如果把它看作一次工业革命或科技革命，那科技浪潮的持续时间会更长。
例如，第一次工业革命是蒸汽机时代，第二次是电气时代，使人类先进生产力进入电气化。第三次科技革命是2000年互联网泡沫带来的信息化时代。第四次，就是现在，从2020年代之后，我们进入了人工智能的智能时代。所以，AI时代可以说刚刚开始。
如果判断其发展阶段，目前仍处于比较初期的阶段。尤其是我们看到掌乐策略，许多AI应用都伴随着算力突破、算法迭代和海量数据的共同推动而不断发展。
例如，从Sora到Sora 2，它实现了从文生图到文生视频的迭代升级。因此，上层应用生态的重大变革仍在继续。
特别是从AI算力到AI应用，我们认为空间中最大的机器人领域也才刚刚起步，其落地场景和产业发展仍处于非常初级的阶段。所以我们判断，现在AI还处于一个比较早期的阶段。
整个AI产业链我们都非常看好。但随着产业发展节奏和阶段不同，会有不同阶段具备超额收益的机会。
机器人明年可能会有简单的应用场景
主持人：讲到终端，思倩总之前提到，在AI应用中，您认为具备万亿空间的机器人或许是最大的落地场景和产业。
但目前很多机器人的动作还相对笨拙，导致大家存在疑虑，担心行业是否还在讲故事阶段。
我们也想问问思倩总，您认为机器人行业目前处在怎样的阶段？是否真的到了爆发前夜？
闫思倩：我觉得在今年年初，大部分人看机器人还会觉得是概念阶段，或者说是炒作未来的技术路线和发展空间。但今年我们要解决的是它从0到1的突破。
回顾电动车的发展阶段，它在2016、2017年才突破10万台销量。在突破10万台以下，都接近概念和实验产品。突破10万台表明初步开始落地。当时电动车也有补贴，动力电池续航超过了四五百公里，一部分科技爱好者和环保主义者开始试用产品。
虽然还不算完美，但到2019年，电动车销量超过了100万台。这时有了续航800公里或更长的、相对实用的电动车产品，同时补贴也在逐步退出。跨过100万台销量表明它已成为初步成熟的产品，可以广泛应用。
所以，回顾电动车发展历程，机器人现在应该相当于2016-2017年突破10万台冰点的阶段。
今年机器人可能是一两万台，我们预计2026年将突破10万台冰点，实现从0到1。而从1到N的发展阶段，即超过100万台甚至1000万台，可能比当年的电动车更快。
我们预计突破100万台最快在2027年，最晚在2028-2029年也有希望到来。这会比电动车时代的2016年到2019-2020年更快。这是我们对当前机器人阶段的判断。
也就是说，能够突破10万台的元年，产业真正开始成为可用的产品。明年可能会有一些产品在非常简单的场景，如搬运、招待，或在机场、景区、巡检等场景进行演示和初步放量。这是我们的一个判断，我们认为明年有望开始逐步打开一些场景。
在产业量产前，我们需要准备的是产业链的成熟度，即硬件发展水平。今年机器人的自由度从7个到11个，甚至看到特斯拉的V3可能达到二十多个自由度，已非常接近人手的灵巧程度。
假期我们也看到特斯拉的Optimus已经开始表演中国功夫，相比过去走路走得更好，开始运动会、赛跑、打拳击等。其硬件水平及大脑的配合能力在今年提升非常快，每一版的迭代速度和成熟度落地都非常迅速。
所以，产业链成熟度在今年得到了加速发展。我们认为明年产业链硬件的成熟度也有望匹配一些场景的落地，因此明后年对于产业化放量非常重要。
主持人：确实，我们公司的同事都知道，思倩总的投资履历，很像中国制造业发展的一个缩影。从新能源到人工智能，思倩总始终没有离开自己的优势能力圈。作为投资者，大家最好奇的是，您是如何做到多次敏锐把握时代机遇的？
在您的职业生涯中掌乐策略，是否有某些决定性的关键事件？
闫思倩：事实上，特斯拉对我理解新能源和科技投资浪潮的指引作用是非常大的。
在新能源投资中，我们都无法忽视特斯拉。从新能源车到智驾，再到马斯克的整体布局——从电动车、智驾，到光伏、储能，再到X.AI以及人形机器人——他不断在引领或追赶科技浪潮。
这让我们得以依托中国制造业的深厚底蕴，参与到全球科技的共振中，不断经历从0到1的突破，再到从1到N的发展。
从投资角度看，尤其是科技股与成长股投资，我们既关注从0到1、代表未来方向的产业趋势（如“十五五”规划中的新质生产力），也重视从1到N的成长机会（例如新能源、固态电池、储能等当前仍在发展的领域）。
中国制造业，从消费电子产业链到AI服务器，从支撑互联网到AI算力，从汽车到整个制造业体系，都为我们在硬件和算力上提供了强大支持。因此，我们对从0到1和从1到N的投资机会在国内的落地都非常关注。
特斯拉无疑为我们的新能源乃至未来科技投资提供了极具前瞻性的指引。我们看到特斯拉始终秉持“实现不可能”与“第一性原理”的信念。
近期马斯克回归特斯拉，并制定了未来市值超8万亿美元的股权激励目标与计划。历史上，特斯拉多次实现突破，解决了许多前瞻性科技难题，无论是在无人驾驶、机器人，还是SpaceX等能源领域，它都持续领先。
这些方向，叠加全球科技共振以及以新质生产力为代表的“十五五”规划，都是我们重点关注的领域。
投资标的处于“从0到1”还是“从1到N”至关重要
主持人：我们都知道，科技板块波动通常较大。而您管理的各只产品都展现出较强的弹性。目前，思倩总管理的成立满一年以上的四只基金，近一年收益排名均位列同类前5%，其中一只排名前1%。这种进攻性，我们认为不仅来源于产业发展的贝塔，更离不开个股选择的能力。
想请问思倩总，您在挑选科技股时，主要关注哪些因素？
闫思倩：我们认为，首先要明确投资阶段和持有期。投资标的处于“从0到1”还是“从1到N”的阶段至关重要。
“从0到1”的科技股往往尚无业绩和估值支撑；而“从1到N”的企业，其业绩和订单正处于逐步兑现的过程。随着股价上涨，由于利润开始释放，估值反而可能降低。
其次，持有期也很关键。即便是“从1到N”的标的，也需要考虑持有时间。
例如，在2019至2021年新能源的三年牛市期间，每年年初（约3、4月份）板块指数都出现回调，但回调后往往能持续上涨至年底。
这说明，即使是长期牛市，中间也存在波动。因此，对持有期和产业发展阶段的判断非常重要。
此外，“从0到1”阶段的投资同样存在波动和短期变化。例如，2019年我们投资宁德时代，其后它获得了宝马上百亿欧元的订单。当时订单并非立即落地，如同当前AI领域，北美持续下达巨额订单，这为产业提供了指引。
这些订单可能明年才转化为收入和利润，但股价往往会先行反应。这就是我们对估值、持有期及产业发展阶段的综合判断。
科技股的另一个特点是变化极快。即便我们对持有期和发展阶段做出了判断，这些判断也需要随情况更新。例如，年初我们未预料到DeepSeek的“奇袭”——一个并非诞生于互联网巨头的大模型，却在春节时迅速引发关注，其能力甚至得到国际上的高度认可。
科技领域的变化确实非常迅速。以英伟达产业链为例，我们从光模块延伸到PCB，其规模扩张与技术升级带来了对光通信的新需求，以及PCBA等环节的变化。未来的技术路线也在持续演进。
因此，科技股的另一个特点是产业发展、技术路线的变化极快。这也要求我们的判断必须及时更新。在投资过程中，我们需要对这些变化做好充分的心理准备。
A股将延续慢牛格局，更看好科技主线
主持人：经过十一长假，市场迎来了四中全会和“十五五”规划的政策窗口期。您如何看待近期市场表现？展望十月或四季度，您认为A股行情将如何演绎？
闫思倩：首先，我们认为慢牛趋势未变。从国庆假期来看，海外股市表现良好。A股在全球市场中，尤其考虑到中国各行业全球竞争力的提升，相对估值仍不高。
过去三年，我们常对标通缩与经济下行压力。但今年在“反内卷”政策、“十五五”规划及消费刺激等多重因素下，我们有望实现宏观经济的软着陆，甚至伴随全球PPI同步修复。
展望四季度及明年，在美联储降息、日本、欧洲等全球主要经济体实施经济刺激、流动性充裕的背景下，国内宏观经济有望企稳向好。
我们并不预期会出现过去那样强烈的经济周期，能够平稳结束通缩就是很好的局面。更大的机遇在于科技产业周期。科技主线是我们更为看好的方向。
因此，我们认为A股整体将延续慢牛格局，存在结构性机会，包括与全球共振的有色、大宗商品、黄金，以及AI等全球科技主线，还有我们非常看好的制造业升级、智能化机器人（无论是在工业领域还是消费端与AI科技的融合）等。这些领域我们都较为看好。
主持人：科技投资往往伴随较大的波动性。我们想请教思倩总，投资者需要注意哪些潜在风险？
闫思倩：首先，科技股波动性非常大，包括政策波动、行业变化、股价波动以及估值波动。
科技股通常享有高估值和溢价，但如果技术路线发生切换，旧技术路线的标的可能失去估值优势，而新技术路线将享受高估值。若投资者持有的标的处于旧技术路线，就会面临较大波动。科技股未来的不确定性始终存在。
今年是AI大幅超预期的一年，北美持续追加订单。回顾2023年以来我们对AI光模块和算力的投资，历史规律显示，每年5至7月AI光模块会追加订单，9月市场可能开始讨论次年订单预期，年底11、12月可能出现订单修正，然后次年再次追加。
但今年AI领域的情况是持续追加订单——5月、7月，甚至当前9、10月仍在加单。从新闻中我们也能感受到这一趋势。这就是产业的变化。科技行业未来产业链的变数很多，请投资者务必注意。
来源：投资作业本Pro
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